Chystá se ECB na odkup vládních dluhopisů? Šest otázek a odpovědí

Ekonomové v nejbližší době čekají odkup vládních dluhopisů eurozóny. Na základní otázky s tím související odpovídá hlavní ekonom serveru Roklen24.cz Lukáš Kovanda. 

1. Lze čekat, že Evropská centrální banka (ECB) rozhodne o kvantitativním uvolňování už tento týden?

Oznámení nějaké podoby plnohodnotného kvantitativního uvolňování, tj. odkupu vládních dluhopisů členských zemí eurozóny, hraničí takřka s jistotou. Mám-li vyčíslit pravděpodobnost, pak bych ji viděl tak na 95 procent. Nemusí ovšem být hned nyní v lednu zveřejněny všechny detaily takového zásahu. Evropská centrální banka může například oznámit, že rámcově s něčím takovým počítá a zveřejnit termín spuštění, s tím však, že konkrétní mechanismus zásahu oznámí na svém dalším zasedání.

2. Co by případně vykupovala? Dluhopisy vlád? ABS?

Mám za to, že nyní už jsou ve hře opravdu přímo vládní dluhopisy členských zemí eurozóny. Podle mě mohlo být v tomto ohledu zásadní jednání šéfa ECB Draghiho a německé kancléřky Merkelové před několika dny. Umím si živě představit, že kancléřka na odkup kývla, ovšem za jistých podmínek. Hodně se spekuluje o tom, že odkup bude probíhat tak, že národní centrální banky členských zemí eurozóny budou nakupovat příslušný dluh své vlády. To by právě mohla být jedna z podob Draghiho nutného ústupku Merkelové.

3. Lze stručně shrnout očekávaný účinek QE?

Primárně jde o to, stlačit dále dlouhodobé úrokové sazby, a to v prostředí, kdy již je centrální banka se svými sazbami, které jsou krátkodobého rázu, v podstatě na nule, či dokonce v mírném záporu. Související růst objemu eur v ekonomice by měl působit inflačně a mírnit tak současné poměrně silné deflační tlaky. Oboje by mělo podle teorie, kterou centrální bankéři následují, vést k podnícení ekonomické i úvěrové činnosti v eurozóně. O tom, že slabší euro, důsledek to jeho inflačního znehodnocení, prospěje exportérům, se snad ani není třeba zmiňovat.

Je však třeba zmínit dva zásadní problémy. Zaprvé, zůstává otázkou, do jaké míry jsou zásahy typu kvantitativního uvolňování opravdu účinné. Dokonce i americké kvantitativní uvolňování, které je často uváděno jako úspěšné, přispělo jen poměrně nevýznamně k poklesu míry nezaměstnanosti v USA, jak odhalují empirická data. Zadruhé, dopad případného kvantitativního uvolňování v režii ECB bude zřejmě mnohem slabší, než byl dopad jeho amerického předchůdce.

4. Je možné očekávat, že by tento krok mohl mít na rozdíl od záporné depozitní sazby a programu TLTRO účinek v „boji“ s deflací?

Ne, jsem poměrně skeptický, a to z několika důvodů. Jak jsem uvedl, dopad případného kvantitativního uvolňování v režii ECB bude zřejmě mnohem slabší, než byl dopad jeho amerického předchůdce. Z několika důvodů. Ve zkratce jde o odlišný sklon domácností k zadlužování v USA (a Británii), a kontinentální Evropě a o odlišný přístup jednotlivců k investování na kapitálovém trhu v obou regionech. V neprospěch evropského kvantitativního uvolňování působí také to, že v kontinentální Evropě nejsou tak běžné neúčelové úvěry zajištěné zástavním právem k nemovitosti („americké hypotéky“), takže není příliš zvykem, že by nemovitost sloužila jako „bankomat“(a její vlastnictví tak podněcovalo spotřební výdaje) tak jako v USA. Kapitálový trh také hraje v kontinentální Evropě mnohem menší roli než v USA – pro kapitál si v Evropě firmy chodí spíše do banky než na burzu. A konečně, ECB nemůže v rámci případného kvantitativního uvolňování odkupovat žádný „eurodluhopis“, neboli dluhopis společný pro celou eurozónu.

5. Kdy by se případně tento účinek projevil?

Pokud by Draghi pozitivně trh překvapil a uvedl program, který bude výrazně objemnější, než s čím nyní trh počítá, kvantitativní uvolňování by hmatatelný efekt mělo, ovšem jen po několik měsíců (i japonské kvantitativní uvolňování, součást „abenomiky“, které je v poměru k HDP země ještě masivnější než to americké, mělo, zdá se, vlastně jen omezený efekt). Nyní trh počítá s tím, že program bude mít objem nějakého půl bilionu eur, takže s touto sumou už ECB nikoho neohromí. Pokud by měl program objem dvou nebo tří bilionů eur, o čemž se spekuluje jako o mnohem méně pravděpodobné variantě, trh by to přijal entuziasticky a znatelný účinek zásahu by několik měsíců trval.

6. Jak to bude vypadat s kurzem eura a koruny? A jak to bude s dolarem?

Nepředpokládám, že by oznámení kvantitativního uvolňování ECB mělo mít jakkoli významnější bezprostřední dopad na kurz koruny vůči euru. Myslím, že devizové trhy již kvantitativní uvolňování v objemu kolem 0,5 bilionu eur do příslušných kursů měn z podstatné části započítaly. Myslím, že větší otřes na měnových trzích by byl naopak vyvolán tehdy, pokud by ECB kvantitativní uvolňování neoznámila nebo pokud by bylo z perspektivy trhu neuspokojivé, např. příliš slabé z hlediska jeho celkového objemu. Lze ale předpokládat, že jak koruna, tak euro budou nadále oslabovat vůči dolaru.