Čelíme statistickému zkreslení

ÚHEL POHLEDU: V posledních dnech na akciových trzích vládne nejistota a volatilita. Například tento týden hlavní zámořské indexy oslabovaly, přičemž největší pokles se dal sledovat u technologických společností. To není moc překvapivé za situace, kdy právě technologický sektor považujeme za značně nafouknutou AI bublinu.

Jenomže z jiného pohledu právě pokles technologií je většinou trhu nejméně očekávaný – protože trh se kloní k názoru, že žádná AI bublina neexistuje. Trh se k tomu názoru kloní i přesto, že tu jsou neklamné známky prasknutí bubliny vždy předcházející, jako například takzvaný úzký růst, tedy prudký růst několika málo titulů plně kompenzující mírný pokles většiny ostatních titulů.

Nicméně investiční nastavení stále ještě většiny velkých institucionálních investorů, totiž že žádná cenová bublina tu neexistuje, je, zdá se, v rozporu s názorem rostoucího zástupu drobných investorů, kteří volí svými vlastními penězi a opouštějí produkty kolektivního investování. Počet lidí, kteří si spoří na penzi se státním příspěvkem v takzvaném třetím pilíři penzijního systému, totiž v roce 2023 klesl o 173 000 na 4,224 milionu lidí. Vyplývá to ze statistik ministerstva financí.

Možná v tomto konkrétním případě intuice drobných investorů bude netypicky přesnější než analýzy velkých institucionálních hráčů, jakkoliv to obvykle bývá naopak. Malí hráči totiž volí pocitově podle toho, jak se vyvíjí výsledky jejich investic; velcí hráči zanedbávají pocity a upínají se k makroekonomickým analýzám, v jejichž rámci nejčastěji citují dvojí fakta: zaprvé máme před sebou pokles úrokových sazeb jak v USA, tak v eurozóně, což by mělo akcie (přece) podpořit. A zadruhé HDP nyní už jen poroste, což by také mělo HDP (přece) podpořit.

A v tomto bodě se na chvíli zastavme. Předpoklad, že růst HDP by měl automaticky implikovat růst akcií, je sice všeobecně přijímaný, za většiny okolností také pravdivý, ale jsou zde i okolnosti, kdy pravdivý být nemusí. HDP země se rozpadá podle mainstreamové ekonomické teorie na 4 složky: spotřebu obyvatel, investice, čistý export a vládní výdaje. A právě v nich je problém. Je načase zpochybnit tvrzení, že výkon ekonomiky (HDP) = součet těchto čtyř složek.

Vezměme si situaci, kdy stát zaměstná 100 nových státních úředníků, kteří rozhodují o přidělení dotací. Tyto úředníky přetáhne soukromému sektoru. Mezd je v ekonomice vyplaceno stále stejně, jen 1000 lidí už nepracuje pro soukromé společnosti, nýbrž pro stát vykonává zhola kontraproduktivní činnost. HDP se statisticky nezmění. V realitě se ale výkonnost ekonomiky zhorší, nevzniká nic užitečného, vzniká jen zátěž. Jiný příklad: stát se rozhodne dotovat neziskovou organizaci provádějící osvětu na školách. Aby na financování této neziskovky měl peníze, zvýší daně. Ze soukromého sektoru vysaje 1 milion korun, který chybí soukromým společnostem na investice do výroby. Tento milion korun stát investuje do osvěty na školách. HDP se statisticky nezmění, protože o co klesnou soukromé investice, o to vzrostou výdaje státu. Jenomže v realitě firmy přestávají investovat do výroby, hospodářský výkon se zhoršuje. Poslední příklad: stát například tvrdí, že klesá daňová kvóta, tedy podíl daní na HDP, protože roste HDP. Statisticky má pravdu. Jenomže růst HDP je způsoben jen nafukováním státu, což hospodářský výkon zmenšuje a současně firmy se cítí drceny vyšším přerozdělováním. Daňová kvóta tedy nevystihuje realitu.

A nyní se touto optikou podívejme na aktuální euroatlantickou realitu. Upřímně: jak velké je zkreslení HDP způsobené tím, že stát se za administrativy Bidena a von der Leyenové zvětšil? Nevíme. Víme ale, že ke zvětšení došlo, a proto tu zkreslení být musí. A proto – je falešný argument, že ekonomika roste, proto se musí dařit podnikům, proto musí růst akcie. HDP sice může statisticky růst, a přesto to může znamenat nižší hospodářský výkon.